其时别的国家也在发行大量的不兑现纸币——法国、奥国、瑞典和丹表。但在这些国家，其纸币大都由政府发行，或以向政府垫支的方式
，通过银行发行。在英国则情形不同，它纯粹是通过有正常银行担保品的商业信用方式来发行银行券，其发行量超过了相符于英格兰银行资本
（早经垫支给政府）的总额。同时英格兰银行实行了极宽大的贴现政策。当整个限制支付时期中，银行利率固然按照正常方式维持于5％的法定
最高限度，但情形渐渐变成是，只要具有适当担保品，即按照这个利率发放贷款，并没有任何限制（但在以前，当纸币可以兑现时，该行的贷
款往往是非常严格、紧缩的）。这一程序在原则上有错误，这一点就是杜克的门人也承认的，虽然他们认为“纸币的逾量发行”只有当银行利
率偶然低于公开市场的“市场利率”时才有可能。我不能同意这个论点。所谓公开市场利率（其对象通常指的是第一流汇票与证券，因此就其
流动性言，几乎与真正的现款无异），在正常情况下，总是低于银行利率的，不论银行利率原来是高还是低。真正的问题在于银行利率（因此
也就是一般的利率）与自然利率当时水平对照时是高还是低。现在看来，那时银行率低于自然率似乎是极有可能的。当战争时，英国的工业决
不是位于萧条时期。情形恰恰相反：如哲逢斯曾着重指出，正是在1782—1815年间“有力地奠定了我们国内工业的基砒”。这一事实，使我们
根据哲逢斯的论点紧紧抓住数量论对价格上涨进行解释时，就更加困难。另一方面，用我们的理论作解释依据，却可以极切当地相配合。工业
生产力提高，首先是提高自然利率，这时如果将货币利率暂时保持不变，价格将上涨。只是在稍迟一个时期以后，银行方面准备量缩减，因而
不得不提高货币利率时，价格才回跌。当限制支付时期，这个因素是完全不存在的。
接着发生了战争的无可避免的结果——流动资本相对地减少。在这样情瓦格勒，《庇尔氏银行条例下的货币与信用理论》，第57页。
不可与我们在上面所说的“债券利率”（即长期投资的利率）相混。
况下极有可能的是，自然率在整个时期始终是极高的，可以设想，远比银行或汇票经纪人所要求者为高；结果价格上涨了。有一点很值得
注意，价格这样地高涨，却没有使汇兑率作更加迅速、更加巨大的跌落（用英国的术语），也没有使黄金外流。其理由，上面已提到，必然是
在于别的国家其价格也同时在上涨；还有，我们已经看到，如果其他情况没有变动，运输费用的提高，其本身也足以促使英国价格水平相对提高。
我的意见是，实质上同样的解释，对于价格相反的动向，如1815年以后价格的长期稳定，也是可以适用的。英国当工业在不断地发展时，
引起了资本的非常巨大的积累，就这一点而言，如果不是由于对其他各国不断的贷款以及随后开始了国内铁路的兴建，则它在英国发生的影响
将更加显着。那个时候，必然发生了自然率的迅速下降。货币率只是缓缓地、迟疑不决地跟随着。银行利率一直是5％，到1824年才改为4％，
直到1836年止（虽然公开市场的利率比这个还要低些）。按照我们的理论，结果必然是价格的迅速低落（事实上是价格的崩溃到1932年为止。
以后时有涨跌；至1873年危机以后，又发生了一次跌落，但持续时间很短）。
哲逢斯对于1815年起的价格下跌，认为比以前的上涨”较为容易了解”。
他认为其中原因之一是”在这个时期，几乎所有各种物品的生产都有了改迸、扩大，并降低了成本”。但他承认这种论证“两方面都说得
通”，因为在前一时期，工业的发展也并没有受到阻碍。
照我的见解，生产力增长，其本身并不能使价格发生任何普遍的下降。
如果企止家和资本家将产量的增长部分划归他们自己，供其自己消费，则消费品方面的货币需要，特随着其供量作一致的扩张。否则如果
企业家和资本家减低（或不增加）其自己的消费，以便累积资本，则诚然，当货币工资与租金暂未改变时，对工人和地主消费品的供给数量将
增加，价格将下跌。但正是基于这个事突，自然利率也将下降，当它降至低于货币利率时，由于因此而起的寸货币工资和租金的压力，通常的
结果必然是价格的进一步（累进的）跌落。
在英国这样迅速的价格跌落，对贵金属的内流没有发生进一步影响，这是一个奇迹。我们对于在前一时期所显示的相反现象、所提出的解
释，这里也很有理由可以适用。首先是在别的国家同时也有价格下跌的变动，虽然没有这样猛烈；其次，由于运输方面的进步，英国的价格水
平与别国之间经常存在的差距，其符号为正号者，必已有所缩减。外货在英国港埠的跌价，超过了体积没有那么笨重的英国产品在外国港埠的
跌价程度。最后，当此时期，英国的对外贷款，超过了它原有贷款项下到期应付给它的利息，这一现象必然有助于产生同样结果，即防止或延
缓了否则势将发生的资金内流。由上可见，不断的有意于发放贷款，对国内的价格水平将发生消极的影晌，而由国外吸取利息，则将向积极的方向发生影响。
关于世纪的后半叶，涉及英国的有绪尔伯克的统计表，涉及德国（汉堡）的有索特贝尔随后由海志（Heinz）继续的统计表以及康拉的统计
表。他们所获得的结果彼此一致到可惊的程度，对于近年来英国价格的下降。